上海交大金融学院搬来华尔街的咖啡桌

　　7月11日，上海交通大学上海高级金融学院礼堂内座无虚席，大家都在等待一位演讲者的到来，“他不但对现在的问题很熟悉，而且对中国货币史的了解可能远远超过在座各位。”上海交通大学中国金融研究院副院长费方域教授的开场介绍让礼堂里的温度又再升高。费方域口中的“他”就是――耶鲁大学国际金融研究中心主任威廉・N・戈兹曼（WilliamN.Goetzmann）教授，他曾在哥伦比亚商学院任教，其学术论文多发表于世界顶尖金融刊物上。

　　戈兹曼教授这次与耶鲁大学国际金融研究中心副主任K・哥特・罗文霍斯特一同来到中国，参加他俩合著的《价值起源》一书的中文版首发仪式，此书英文版2005年由牛津大学出版社出版，一上市，就以其权威的论述、丰富翔实的史料、大量的“经济古董”照片，而备受推崇，国外学者相继在《纽约时报》、《时代周刊》、《金融时报》、《巴伦周刊》、《法兰克福汇报》、《泰晤士报高等教育增刊》上对该书发表长篇评论。《经济学人》杂志对该书的评价相当有味道：“这也许是第一本专为坐在华尔街咖啡桌旁阅读的人而写的书。”

　　现在，华尔街的咖啡桌搬到了上海的午后，把戈兹曼教授的侃侃而谈落成文字，你能从油墨香中品出咖啡醇吗？

　　国际金融中心要“投资全球”

　　国际金融中心，它首先是一个资本市场，很大的资本市场，为全世界筹集资金，并把这些资金供应到世界其他地方。“所以，上海要成为国际金融中心，我们首先要问的是：上海是不是在向全世界输送资金，还是只向中国输送资金？如果说现在中国只在国内供应资金，那么要等多长时间才可以向世界输送资金？”戈兹曼教授在题为“中国金融的过去和未来”的演讲中开门见山，指出了国际金融中心担负的重要使命就是“投资全球”。

　　纽约、伦敦、阿姆斯特丹……它们就是这样“国际化”的市场，在那里，人们可以投资，不仅仅是投资当地，而是投资世界。现在，在上海，全球的投资者都能找到投资中国的机会，戈兹曼认为，什么时候全球公司都能在上海上市，都愿意来上海上市，中国的投资者能够投资全球各种证券，那么上海也就具备了向全世界供应资本、投资全球的功能。当然，这还取决于一国货币是否有较好的兑换机制，这也是决定性的因素。

　　戈兹曼说，讲到中国决策的时候人们最想问的是，中国的投资者会以怎样的方式出口自己的资本？我们可以看到，很多投资者都热切盼望更广泛的投资渠道，我相信，随着金融的不断发展，中国肯定会成为一个资本出口国。去看一下纽约的金融历史，你就会发现，美国在历史上大部分的时间都是资本进口国，只有到了20世纪早中期，美国才成为一个资本出口国，这有赖于纽交所的建立和发展，美国自此成为全世界投资者最愿意投资的地方。“其实，大的金融中心都有一个自然演变的过程，从资本进口者变为资本出口者。我觉得中国就是要越过这样一道门槛，这样才能培育出全球的金融中心。”

　　戈兹曼非常强调法规环境对金融中心的重要性，“国际金融中心必须有优越的法规环境。”现在，全球的很多城市都在竞争，他们都想成为国际金融中心，那么，什么地方会出现这样的中心市场呢？――当两个合约方都确定某个地方的法规环境便于双方达到合约，这里就会成为中心市场。美国的特拉华州就是这样一个地方，美国企业都愿意到那里组建公司，因为那里有非常好的企业融资法规，有非常清晰的争端解决机制。“在任何地方都是一样，如果上海的法治环境能让全世界企业愿意来投资，那么，一个活力十足的全球金融中心就诞生了。”事实上，现在已经有不少国际金融公司、非金融公司愿意在中国经营，在戈兹曼看来，现在，中国需要做到的是创造一个平等的市场环境，不仅是受中国企业欢迎的，同时也应该是受到世界企业欢迎的。

　　对于怎么样让中国的环境更具有吸引力，戈兹曼给出回答：很大的一个刺激就是能够获得资本，产权问题是金融监管和金融环境的核心和基础。中国的资本市场已经做得很好，但非常有限，只关注中国，按照他的标准，中国可以做的是让中国的资本市场能够投资于全世界各种的证券，在这个地方创造一个世界的资本市场。

　　上海完全有可能成为全球的金融中心，戈兹曼从历史的角度来论述这个问题，1865年，汇丰银行几乎同时在上海和香港上市，那时的上海已然是全球的金融中心，当时，还有很多英国公司开始在上海上市。19世纪初，上海有远东最主要的股票市场，同时也是银行业的中心。不单是因为有很多国外银行在上海发展，同时也因为中国的银行网络快速发展，中国的钱庄与国外的银行进行了多方面的合作，给资本市场提供了源源不断的活力。

　　至于上海未来的发展，他认为，上海肯定能够让资本出口到国外，可以让中国人的财富投资于国外。所以，建议开发一些不同的投资渠道，不管是共同基金或是直接投资于国外企业，这些都是上海成为国际金融中心的途径。

　　对冲基金是健康市场的组成部分

　　戈兹曼教授接下来对金融市场上投资者的角色进行了解读。和市场上较占上风的意见相左，他认为，看上去类似对冲基金的投资者似乎扮演着恶人的角色，他们贪婪，只顾自己的利益，叫人恐惧，但事实上，他们是金融市场健康的组成部分。

　　什么是对冲基金？对冲基金是由投资者积极管理的一批基金，他们尝试寻找资本市场中效率缺乏的地方，从而取得回报。因此，只有当股票的估值偏离了其应有估值的时候，他们才能赚到钱，从这个角度来看，他们的介入会使股票接近正常估值。那么，什么时候股票会偏离应有估值呢？一是信息不对称的时候，我们知道，专业投资者能获得的信息有时比公众要多，他们可以利用这些信息获得正面回报；二是有非理性的交易行为存在的时候，市场有羊群效应，普遍悲观的时候，股指会不合理地偏离，过分乐观的时候也是一样，这时候，专业的对冲基金能够保持理性的话，他就有机会赚到钱。此外，对冲基金还可以利用监管方面的限制赚钱。

　　正因为以上种种，普通投资者对对冲基金相当不信任，会认为他们是靠不公平、靠内幕赚钱，普通投资者不愿意跟对冲基金交易，美国市场就曾出现过这样的情况。于是，美国政府起草了禁止内幕交易的法律来重建市场信心，美国证券交易委员会希望能够创造一个对买家和卖家都同样公平的平台。近期，美国推出了一个“充分披露原则”（RegFD），旨在防止上市公司向市场专业人员及若干股东作出选择性披露，即所有公司在披露信息的时候必须一视同仁，小投资者和大投资人都拥有同样获取信息的权利。“当然，对冲基金经理对充分披露原则‘很失望’，他们不能再像以前那样能从上市公司那里拿到一些公众接触不到的信息，但普通投资者收获了信心，这样的法律让他们更有安全感，他们不会受制于那些隐藏关键信息的公司管理者。”戈兹曼教授指出，“在中国似乎也存在同样的问题，需要更好的监管和规范。”

　　中国能否允许卖空呢？戈兹曼同样发表了与一部分人看法大相径庭的观点――卖空是有价值的，卖空能让一些信息很快体现在股价上。上市公司和公司的经理人们是很讨厌卖空的，他们认为卖空者会让他们的股价走低，而卖空者则说：“他们是唯一的、能够帮助纠正市场错误的机构，能够避免泡沫的形成，纠正错误唯一的方式就是卖空。”戈兹曼教授联合其他教授做了一系列的实证研究，发现那些禁止卖空的市场反而没那么有效率，也就是说，没有卖空，市场有时不能对重要的信息作出反应。

　　戈兹曼还用事实告诉我们，卖空者往往是掌握真理的一方。举例来说，在美国，卖空者预测到了安然的崩溃，他们发现安然会计造假的行为；卖空者也预测了雷曼兄弟公司的倒台，他们早就了解了我们最近才知道的信息，雷曼公司在会计方面存在违规行为，这些违规行为欺骗了金融市场，让投资者以为雷曼公司有更多资产，其实并非如此。研究甚至发现，跟进卖空者的操作，很容易赚到钱。

　　其实，在他看来，叫不叫对冲基金并不重要，关键是它为市场提供了更多的流动性，可以纠正偏离的价格或者说价值。中国今年推出的股指期货，客观上为对冲基金的发展准备了空间和条件，股指期货的推出对于对冲基金在中国的发展是有积极作用的。

　　由此，戈兹曼教授得出的结论是：美国的金融市场出问题，不是因为卖空者的行为，而是因为过度的杠杆，过度的杠杆是美国金融危机的罪魁祸首。

　　主权财富基金将改善我们的生活

　　从迪拜主权债务危机到欧洲主权债务危机，主权财富基金由一个陌生的字眼变为一个时髦的金融语汇。

　　谈及金融市场的创新，戈兹曼首先想到的就是主权财富基金，“我觉得这是一种新的投资载体，有着非常强大的潜力来解决长期储蓄的问题。这一重要的创新正处在方兴未艾的发展过程中，每个国家都开始尝试各种实验，其影响力也越来越大，尤其是在证券的定价方面。我认为，主权财富基金未来会改变我们的金融市场，我也希望，主权财富基金能够改善我们的生活。”

　　国家是否真的需要主权财富基金？国家的公民是否需要主权财富基金？他们能否得到高回报？他们对金融市场意味着什么？应该主动投资还是被动投资？透明好还是保守秘密好？戈兹曼教授自言对主权财富基金非常感兴趣，兴趣使然，便有了深入的研究，用以回答以上这些问题。

　　“我们可以看到有一些主权财富基金做得非常好，它们成为了投资中心。”戈兹曼和他的同事对挪威政府的主权财富基金做了相关评估和研究，挪威主权财富基金亦即所谓的石油基金，挪威将石油及天然气取得的收益投入外国股票及债券，以防原油用尽时作为未来世代的储备。“我认为挪威的养老金基金，对于挪威人来讲，是一种非常好的投资，因为它非常分散，既然是4000亿美元的基金，就必须多元化，必须在海外投资。挪威人就拥有了一个全球投资的组合。”资料显示，挪威主权财富基金是全球第二大主权财富基金，仅次于阿联酋，该基金也是欧洲最大的股票投资者。2009年，该基金的总回报为6130亿挪威克朗，约合1034亿美元，回报率高达25.6%。

　　戈兹曼表示，中国的主权财富基金非常新，它完全有可能实现卓越的表现，有可能给中国人带来长期的、不错的回报。问题是，主权财富基金的规模越大，一方面可以产生正面的规模效应，另一方面则会带来挑战，规模越大，任何时候做出决策，就可能对价格造成很大的影响。他对此的建议是，要多元化，不能光去买美国国债，也不能光买美元资产，即使只做国内投资，也一定要做好多元化。比如，中国的主权财富基金可以针对国内投资者设立一个开放式基金，以一定比例接受个人投资，然后投资于各种各样的资产类别。总之，中国的主权财富基金应该是一个大规模而且多元化的互助基金，不仅可以投资于股票，还包括商品、房地产、风险资本、风险基金等等，很快就能成为中国投资者非常好的投资渠道，或者说储蓄渠道。

　　“从历史角度来看，19世纪时，英国、法国都通过国家债务的融资给国民带来利益。因此，我们需要主权财富基金，非常必须。”那么，国家的公民什么时候需要主权财富基金呢？戈兹曼的回答是：“只有他们相信并且能直接投资于这些基金的时候。”

　　至于采取何种方式管理主权财富基金，他更倾向于采用新加坡模式，也就是更为积极主动的管理模式，而不是挪威那种相对被动的管理模式。但是必须认识到，收益是反映风险的，基金会上上下下，不能总指望基金的收益是正的。

　　总结金融创新，戈兹曼说：“金融市场历史上有很多经验教训，金融创新可以往前也可以退后。”他举例说，有时候，我们会觉得一些金融创新非常先进，是非常好的工具，但由于一些危机或者风险障碍，它们被抛弃了，之后可能又会被拣回来。就像中国的纸质货币，是宋代发明的，元代还在使用，到了明代中期就被弃用了，但那个时候欧洲人反而觉得纸币是好想法，这样的例子还有很多，比如不动产的证券化，这是一种抵押贷款，也被很多人认为是种很好的金融创新，其实早在19世纪20年代的时候，就已经有了这样一种抵押贷款的证券化，不过由于当时发生了房地产崩盘，大家再也不相信抵押贷款的证券化了，这一工具被终止，直到80年代才重新启动。“因此，不要只是因为发生了一次危机，就放弃金融创新。应该保留这个工具，以后会有用。”